2016/04/22 facebook
先鋒基金網 封面圖片

負利率現象與「生息」之道

日本央行 (日銀) 加入負利率行列之後,負利率債券規模迅速擴大,彭博最新統計,成熟市場公債已有 3 分之 1 都是負利率。從指標性的 10 年期公債殖利率來看,在日本降至負值之後,德國 10 年期公債也再度被推向零利率的邊緣。面對「負酬者聯盟」勢力坐大,投資人有哪些「生息」之道可因應?

成熟市場10年期公債殖利率

成熟市場10年期公債殖利率
資料來源:Bloomberg 資料時間:2016/4/15

亞債取代低利公債

資金追求收益的迫切程度,保險業感受可能最為深刻。

面對低利環境,壽險業面臨保單「利差損」(資金投報率與保單成本差距) 風險也越大。路透社報導,歐洲保險業目前投資組合預期年化報酬率為 2.4%,低於最低所需 2.7%,而長期壽險承諾的收益通常高達 3.5%,未來勢必得要調整投資策略,提高收益率。 ?

從資金規模來看,光是 2014 年歐洲前十大保險公司合計契約保費收入總額就達到 4,926 億歐元,由此衍生的收益需求不可小覷。目前新興債佔歐洲保險公司投資組合僅 3% ~ 5%,在權衡風險的情況下,資金可能優先選擇經濟基本面較佳的亞洲與中歐,並且以強勢貨幣、投資等級債為首要考量。 ?

債券「C/P值」評比

至於投資人則與壽險業立場不盡相同,不單只是風險,「C/P值」或許更是重要考量。 ?

投資等級信評的企業固然違約風險低,但也因債券特性使然,票息低、利差緩衝空間小,讓投資等級債更容易受到公債殖利率變動的影響。尤其近一兩年美國升息動向難以捉摸、歐洲與日本央行多次祭出超乎市場預期的量化寬鬆政策,公債殖利率變化劇烈,更加大投資級債的波動度。

統計近一年主要債券指數表現,投資級公司債波動度還高於強勢貨幣新興債與美元亞債;此外,強勢貨幣新興債與亞高收兩者之波動度,與投資級公司債相近,到期殖利率卻更優,從承擔風險的「C/P值」,或者說單位波動度對應的殖利率來看,會是更好的選擇。此外,波動度低一些,排除未受匯率影響的當地貨幣債券,美元亞債、美高收也是屬於「C/P值」較佳的前段班。

債券波動度與到期殖利率比較

債券波動度與到期殖利率比較
資料來源:Bloomberg,美銀美林債券指數 資料時間:截至2016/3/31
*除特別標示者外,以美元含息報酬計算

亞洲經濟基本面給力 央行降息刺激籌碼足

根據亞洲開發銀行 3 月底公佈的年度展望報告,受到中國經濟成長放緩的影響,亞洲開發中經濟體今明兩年成長率預估為 5.7%,不過印度將維持 7% 以上的高成長,穩坐「亞洲一哥」寶座;東南亞市場表現將優於去年,2016 年 GDP 預估成長 4.5%,明年再增至 4.8%,其中印尼擴大基礎建設,並且積極向外資招手,將是區域中的亮點。

而在國際油價崩跌快要屆滿兩年之際,亞洲國家的通膨情形也獲得控制,甚至已經低於央行的目標區,包含印度、印尼、泰國、南韓都還有降息刺激的空間。

高收益債買點甜

高收益債市場目前最讓人擔心的,還是能源產業的違約問題。

根據信評機構穆迪資料,今年第一季全球高收益債違約率從 2015 第四季的 3.5% 上升至 3.8%,並且較 2015 第一季的 2.2% 上升逾 70%,在 33 個信用違約事件當中,以能源 (13) 與礦業 (8) 為主,顯示整體違約率雖然增加,但並未擴散至其他產業。

儘管 17 日產油國凍產協商破局,但結果多半已在預料之中;此外,西德州輕原油年初最低跌至每桶 26 美元,當時美國能源高收益債殖利率一度飆升至 21%,目前已降低至 13% 左右;加上歷經這波油價崩跌,基金經理人多半調整了能源產業佔比,此時進場布局,承受的違約風險已經小了許多。

能源高收益債又經歷一波海嘯

能源高收益債又經歷一波海嘯
資料來源:Bloomberg,美銀美林債券指數 資料時間:截至2016/4/15

從長期收益的角度來看,儘管油價未來波動還是不小,現在佈局高收益債仍是相對甜的點位,美高收殖利率仍是 2012 年以來的相對高點,整體收益水準為近 4 年最佳。而分析美銀美林美高收指數 1987 年至 2015 年各年度總報酬,債券價格平均貢獻為 -0.32%,幾乎為零,主要報酬來自於票息收益貢獻 (9.39%)。

此外,美國高收益債券自指數成立以來,未曾連跌兩年,理由在於,債券可能因市場情緒而短暫超跌,又或者全部債息收益足以彌補部分違約損失後止跌回升,2015 年為 2008 年金融海嘯以來首見負報酬年度,若按照過去歷史經驗,則今年正報酬的機率相當高。

配息收益扮演關鍵角色

配息收益扮演關鍵角色
資料來源:Bloomberg,美銀美林債券指數 資料時間:1987~2015

日債已是負利率,何以仍如此受歡迎?

最後還是不禁要問,負殖利率債券為何還有人愛?

日本公債結合日圓、公債避險特性,固然是受歡迎的要素,但賠錢生意沒人做,除了預期債券價格可能進一步走升,等待獲利了結的機會外,日本央行負利率政策影響所及,金融機構拆借日圓甚至有額外收益,再搭配衍生性商品的運用,最後投資收益率可以是正報酬,而且不同類型投資人對日債各有債券的期限偏好,多項因素皆讓日債投資需求不虞匱乏。

負殖利率也有正報酬?舉例來說,持有美元的投資機構 A,與日圓對手 J 進行換匯換利基差交易 (Cross Currency Basis Swap,CCBS),交易雙方各取所需,互換本金 (A 換到日圓、J 換到美元),中間支付利息,期末再換回本金。由於日本 3 個月期 LIBOR 利率已降至負值,代表 A 不僅可以收到美元利息,本來要支付給J的日圓利息,如今利率變為負值,還有額外收益。

整體來看,短期資金停泊偏好短債;日本公債則是日本國內機構重要的無風險資產配置,提供微薄正報酬的超長天期日債仍然有市場;而日銀 QQE 計劃買入的債券涵蓋 2 年期至 40 年期都有,平均到期年限設定在 7 到 12 年。儘管日債殖利率已經來到歷史新低 (價格為歷史新高),買盤需求看來依舊十分穩固,但市場供需逐漸取得平衡後,未來上漲空間也相對有限,表現將繫於日圓匯價。

債券「生息」之道

有鑒於日圓與日債累積已有不小漲幅,投資人如果打算部分獲利了結手上的日債基金,或正在尋找標的,若著眼於安全性,目前有不少投資級為主與高收益債為輔的亞債基金,可同時掌握亞債的低波動與亞高收的收益性;若想追求更高一點的長期配息收益,高收益債券目前亦為合適的加碼標的。

以上資料來源(除特別註明):先鋒整理
以上資料時間(除特別註明):截至2016/4/18

嚴選債券型基金




NN (L) 亞洲債券基金 (本基金有相當比重投資於非投資等級之高風險債券且配息來源可能為本金)


4908 (美元)
4922 (美元月配息)
4923 (澳幣對沖月配息)
5009 (南非幣對沖月配息)
NN (L) 環球高收益基金 (本基金有相當比重投資於非投資等級之高風險債券且配息來源可能為本金) 4935 (美元)
4943 (美元月配息)
5024 (美元對沖月配息)
4936 (歐元對沖)
4944 (歐元對沖月配息)
4945 (澳幣對沖月配息)
新開戶優惠倒數計時,手續費最低0元